Развитие фондового рынка – приоритет для нас, и здесь мы в полной мере намереваемся использовать наши полномочия мегарегулятора, заявила, выступая в начале недели перед профильными комитетами Государственной Думы, председатель Центрального банка России Эльвира Набиуллина: “Мы, конечно, можем финансировать экономический рост только за счет кредитов, то есть, по сути, в долг, но для экономики важнейшим является привлечение капитала”. В ЦБ признают, что российский рынок акций, как и раньше, формируется в основном вокруг компаний, возникших еще в ходе приватизации начала 90-ых годов. И новых заметных участников на нем немного. При этом возможности многих российских компаний привлекать для финансирования своего развития заемный капитал (в виде банковских кредитов или размещения собственных облигаций) сегодня либо сильно ограничены, либо практически исчерпаны.

По объему своей капитализации, то есть общей стоимости акций, представленных на нем компаний, российский фондовый рынок, пройдя очередную полосу спадов, вернулся теперь к уровням, заметно превышающим “докрымские”, те, что были в начале прошлого года. Тогда, сократившись в марте сразу на 15%, к середине лета он эти потери отыграл. Затем последовали еще два спада – в октябре и особенно в декабре. Однако в январе и феврале рынок продемонстрировал уже бурный рост, примерно на 20% превысив уровни годичной давности. После чего его объемы вновь упали, но тем не менее превышают сегодня уровни января-февраля прошлого года на 12-15%.

​Константин Гуляев, руководитель управления рыночных исследований инвестиционно-финансового Дома “Капиталъ”, Москва:

- Рост фондового рынка в последние месяцы был связан с укреплением рубля, который последовал за ценами на нефть, и, конечно, ожиданиями ослабления напряженности в отношениях России и Запада. Как цены на нефть, вспомним, начали расти с очень низких уровней, так и рубль стал укрепляться тоже с низких уровней. И рынок акций также продемонстрировал существенный рост от таких же низких значений. Здесь также проявился эффект “низкой базы”.

Общая капитализация российского рынка акций составляет сегодня, в пересчете по текущему курсу, примерно 510 млрд долларов. Для сравнения, рыночная стоимость всех акций мирового фондового лидера – американской корпорации Apple – 741 млрд долларов. Крупнейшая частная нефтегазовая компания мира – американская ExxonMobil – стоит 352 млрд долларов, компания Google – 365 млрд долларов. А общая стоимость акций “Индустриально-Коммерческого банка Китая” составляет 310 млрд долларов (оценки по данным Financial Times и Wall Street Journal).

Но это – абсолютные показатели, которые меняются, по сути, ежеминутно в ходе биржевых торгов. Среди относительных показателей один из наиболее известных – отношение капитализации рынка к общему объему ВВП той или иной страны. Его обычно называют “индикатором Баффета” – по имени американского инвестора Уоррена Баффета, назвавшего в 2001 году в одном из интервью такое соотношение “возможно, лучшим отдельным показателем” текущей ситуации на рынке.

​В теории инвестирования считается, что, если объем потенциального рынка акций превышает 100% ВВП страны, это указывает, скорее, на некую его переоцененность. Если же, наоборот, соотношение составляет около 50%, рынок недооценен.

В России сегодня капитализация рынка акций чуть превышает 25% общего, по предварительным оценкам, объема национальной экономики в 2015 году. Тогда как на своем пике – в 2007 году – она практически совпадала с тогдашним объемом ВВП.

В мире в целом объемы рыночной капитализации почти соответствуют общему объему экономики. Суммарная стоимость выпущенных компаниями акций составляет примерно 71 трлн долларов, тогда как объем мирового ВВП в 2014 году, по оценкам МВФ и Всемирного банка, превысил 77 трлн долларов.

Интересно, что в мировых лидерах по этому показателю вовсе не США, Великобритания или Япония. В таких странах как Южная Африка, Сингапур, Швейцария или Тайвань он может превышать 160-180% и даже 200% ВВП. Значительно уступают им Соединенные Штаты (хотя на их долю и приходится в целом около трети общей капитализации мировых рынков акций) - примерно 130% или Япония (около 100%). В Индии – 72%, в Бразилии – менее 50%.

Однако этот индикатор все же оценивает, скорее, текущую ситуацию на фондовом рынке, нежели собственно уровень его развития и глубину…

Вячеслав Смольянинов, заместитель руководителя управления анализа рынка акций финансовой компании “БКС”, Москва:

- Этот индикатор был особенно хорош, пока экономики стран мира остаются относительно разрозненными. Но крупнейшие компании оперируют теперь далеко не только в границах своих стран. Те же Coca-Cola, McDonald’s или Apple большую часть как своих доходов, так и выручки генерируют за пределами Соединенных Штатов. Поэтому и отношение общей капитализации подобных компаний к ВВП только США становится, скажем так, менее релевантным.

С другой стороны, в России, например, есть крупные компании, акции которых представлены лишь на зарубежных биржах. Соответственно, ни в каких индикаторах российского рынка они не участвуют, хотя и занимают на нем весьма заметные места. Например, компания “Вымпелком” в телекоммуникациях или X5 - в розничной торговле.

​Какой показатель, на ваш взгляд, можно считать наиболее адекватно отражающим именно развитие российского фондового рынка за последние, например, 15-20 лет? То есть фактически - сам процесс корпоратизации российской экономики в целом…

Вячеслав Смольянинов:

- Наверное, наилучшим показателем такой корпоратизации являются количество и объемы размещений акций на российском рынке в течение года. Будь то первичное их размещение или вторичное, или даже долговых инструментов, существенной разницы нет.

Изначально российский рынок акционерного капитала создавался после приватизации. Какие-то компании стали публичными, их акции появились на вторичном рынке. А затем в разные годы разное количество компаний предпринимали попытки, успешные или неуспешные, размещения своих акций. Так вот в период до 1998 года любое, даже единичное размещение на рынке - это уже был успех. В начале 2000-ых годов до пяти размещений в течение года – считалось неплохой динамикой. В 2006-2008 годах процесс резко ускорился: ежегодно могло происходить и более 20 размещений. Но в последние же годы они вновь стали “штучным” явлением. То есть, скажем, три размещения в год - это уже много.

Константин Гуляев:

- И структура российского фондового рынка, и состав основных его участников не сильно изменились за последние 20 лет. По-прежнему костяк главных биржевых индексов составляют акции компаний сырьевого сектора. Конечно, существенные изменения произошли в электроэнергетике. В результате реорганизации “РАО ЕЭС России” возникла большая группа новых компаний этой индустрии, которые разместили свои акции на фондовом рынке. Они довольно ликвидны, но все же не могут пока сравниться по своей привлекательности для инвесторов с прежними акциями РАО.

Добавились, в частности, акции банка “ВТБ” и компании “Роснефть”, которые провели так называемые “народные размещения”. Наконец, появились акции совершенно новых компаний, прежде всего сектора розничной торговли. Например, компания “Магнит”, которая по капитализации является сегодня одной из самых крупных на российском рынке, а ее акции фактически вошли в группу российских "голубых фишек", то есть наиболее ликвидных.

Тем не менее, новых размещений акций на российском рынке – минимум. И для финансирования собственного развития компании по-прежнему полагаются больше на заемные средства, будь то банковские кредиты, которые теперь резко подорожали, или выпуск собственных облигаций, по которым рынок запрашивает неприемлемую для многих доходность.

В многочисленных публикациях на эту тему можно выделить две группы причин, называемых чаще других. С одной стороны, российские компании, задумываясь о выпуске собственных акций на рынок, опасаются, что их цена при размещении окажется слишком низкой. Тем более, в нынешней ситуации экономического спада. С другой стороны, собственники многих российских компаний, просто не готовы делиться этой собственностью со сторонними инвесторами, пусть даже и частично…

Вячеслав Смольянинов:

- Я думаю, что и то, и другое объяснения вполне обоснованы. Есть компании, собственники которых могут придерживаться как одной точки зрения, так и другой. Или обеих одновременно.

Однако на любых рынках, развитые они или развивающиеся, в периоды спада экономики и количество новых размещений акций, и цены на них значительно падают. В таких условиях, естественно, многие собственники предпочитают другие каналы привлечения средств - либо банковские кредиты, либо долговое финансирование.

Кроме того, любой выход компании на публичный рынок предполагает и дополнительное раскрытие информации о ней. Она становится доступной и конкурентам, и инвесторам, и любым других субъектам, которые могут интересоваться деятельностью компании. Многие собственники не очень-то стремятся к такой открытости, поэтому и не рассматривают варианты выхода своих компаний на публичный рынок.

Константин Гуляев:

- На мой взгляд, главным фактором, особенно в последнее время, является, конечно, неблагоприятный инвестиционный климат, который и делает российские активы недооцененными. И, конечно, собственники компаний не хотят расставаться со своими акциями по ценам, которые они считают несправедливыми. Будь инвестиционный климат лучше, безусловно, текущие оценки российских компаний были бы гораздо выше. И мы увидели бы гораздо больше размещений акций российских компаний как на внутреннем рынке, так и за рубежом.

Когда Центральный банк страны заявляет, что развитие внутреннего фондового рынка является для него приоритетом и что он намерен развивать соответствующую инфраструктуру и формы инвестирования, о какого рода мерах следует вести речь, на ваш взгляд?

Вячеслав Смольянинов:

- В первую очередь, как мне представляется, должны быть обеспечены приоритетные условия в части налогообложения. Ведь до сих пор привлекательность, скажем, банковских депозитов в этом смысле выше, чем многих финансовых инструментов для российских инвесторов. Причем как облигаций, так и акций.

Другой фактор - правила игры на этом рынке. Они должны быть понятны инвесторам и не меняться слишком часто. Любая программа господдержки, которая пересматривается ежегодно, и является, по сути, программой максимум на один год.

Наконец, чтобы фондовый рынок играл большую роль в привлечении “длинных” денег в экономике, необходимо создавать для этого льготные условия. И, конечно, мы говорим об обеспечении самих “длинных” денег - это и пенсионные накопления, и различные другие.

Константин Гуляев:

- Мер довольно много. Безусловно, речь идет о пенсионных деньгах, которые являются средством долгосрочных инвестиций. Причем эти деньги не только не должны изыматься из системы, как было сделано недавно. Они и не должны возвращаться в нее с неким негласным указанием, что именно на них можно покупать. То есть должна быть все-таки свобода выбора у тех инвесторов, которые ими распоряжаются.

Очень важное значение имеет и стабильность национальной валюты, так как ее колебания явно не добавляют инвестиционной привлекательности фондовому рынку. С этими колебаниями связана, в частности, и очень высокая нынешняя процентная ставка, которая резко негативно влияет и на рынок долговых обязательств.

В Соединенных Штатах компании финансируют расширение собственного бизнеса в большей степени за счет средств, привлекаемых именно на финансовых рынках, чем от банков в виде кредитов. Что и способствует постоянному расширению этих рынков. В Европе доминирует более традиционная модель – финансирование прежде всего за счет заемного капитала, главным образом – банковских кредитов. Как, собственно, и в России…

Константин Гуляев:

- Я думаю, что российская модель была и останется ближе к европейской. Хотя, безусловно, с улучшением общего инвестиционного климата в стране некий прогресс в части расширения практики привлечения акционерного капитала будет наблюдаться. Более того, эту модель частично просто вынуждены будут использовать: многие российские компании сегодня уже настолько закредитованы, что им трудно привлекать новое долговое финансирование. Так что у них на повестке дня - его привлечение через продажу собственных акций.

Вячеслав Смольянинов:

- Теоретически, возможность использовать самые разные источники финансирования во многом обеспечивает бизнесу конкурентоспособность на мировом рынке. Поэтому, кстати, американские компании зачастую и развиваются более динамично, чем европейские.

Что касается российского рынка, то в текущей ситуации, с учетом общего спада экономики, мне трудно представить некие подвижки в сторону более гибких моделей привлечения финансирования. Таких тенденций, к сожалению, не видно.