Рост потребительских цен в России, резко замедлившийся в первые месяцы года, в начале лета вновь ускорился, однако ближе к августу это ускорение, судя по данным Росстата, фактически сошло на нет. Какие же факторы могут оказать наибольшее влияние на темпы инфляции в России во втором полугодии?
28 июля, на последнем из запланированных на лето своих заседаний, Центральный банк России (ЦБ) решил сохранить на прежнем уровне ключевую процентную ставку, во многом определяющую все остальные процентные ставки в российской экономике. В заявлении Банка по итогам заседания отмечалось, в частности, что “инфляция остается вблизи целевого уровня, а восстановление экономической активности продолжается. При этом краткосрочные и среднесрочные инфляционные риски сохраняются. Для поддержания инфляции вблизи целевого значения 4% Банк России продолжит проведение умеренно жесткой денежно-кредитной политики”.
Будь эти санкции приняты, рост российской экономики окажется примерно наполовину меньшим.
Но вспомним, спад темпов инфляции в первом полугодии, помимо факторов внешних, был во многом обусловлен и некоторыми внутренними: во-первых, эффектом относительно еще высокой “базы” прошлого года (хотя уже и намного меньшей, чем годом ранее); во-вторых, рекордным сельскохозяйственным урожаем 2016-го; а в-третьих, заметным укреплением рубля, несмотря на значительное падение цен на нефть. Теперь ни одного из этих факторов уже не осталось - влияние двух первых сошло на нет, а укрепление рубля остановилось.
Какие же новые факторы могут занять их место во второй половине 2017 года? И стоит ли к ним отнести наметившийся уже отток капиталов с рынка российских гособлигаций, ОФЗ, то есть внутреннего рынка суверенного долга России? Ведь именно приток этих капиталов в первые месяцы года и стал главной причиной того, что рубль укреплялся, несмотря на дешевевшую нефть…
Алексей Девятов, главный экономист финансовой компании “Уралсиб”:
- На мой взгляд, одним из наиболее важных факторов все-таки является денежно-кредитная политика Центрального банка. Это и уровень ставок в экономике, это и спрос на деньги… И во многом именно то, что ЦБ в прошлом году довольно долго держал ставки высокими, говоря о проведении “умеренно жесткой” денежно-кредитной политики, и отразилось на темпах роста инфляции. Помимо, конечно, тех конъюнктурных факторов, которые вы упомянули. Во втором полугодии, думаю, инфляция несколько ускорится. Во-первых, за счет уже произошедшего смягчения денежно-кредитной политики - ключевая ставка снижена с 10% еще осенью прошлого года до 9% сейчас. Во-вторых, ослабление рубля, связанное и с определенным “выходом” нерезидентов из российских активов, а не только ОФЗ, также повлияет. А по поводу урожая… по крайней мере, та информация, которая до меня доходит, говорит о том, что, несмотря на холодную погоду, он может оказаться близким к прошлогоднему, то есть фактически рекордным…
Станислав Мурашов, макроаналитик австрийского банка Raiffeisen:
- Прежде всего – фактор нынешней слабости потребительского спроса. Даже несмотря на постепенное оживление потребительских расходов, какого-то излишнего давления на цены со стороны именно спроса точно не происходит. И во-вторых, консервативная фискальная политика. Судя по всему, до конца года мы не увидим каких-то серьезных “предвыборных” расходов бюджета, которые могли бы быть. И на следующий год повышения социальных расходов не запланировано. Оба этих фактора, при условии стабильности курса рубля, окажут сдерживающее влияние на рост цен в ближайшей перспективе.
После двухлетнего и глубокого спада в России в начале лета возобновился рост розничной торговли, хотя и минимальный. Возобновился также рост потребительского кредитования, тоже минимальный пока. Оба этих показателя – важнейшие индикаторы динамики внутреннего потребительского спроса. Но в какой мере они способны повлиять на темпы инфляции в стране во втором полугодии?
Алексей Девятов:
- Определенное влияние, конечно, будет, но вряд ли большое. Конечно, мы видим признаки оживления и в розничной торговле, и в кредитовании. Но это – именно те каналы, через которые и влияет на инфляцию денежно-кредитная политика ЦБ. Кроме того, острая фаза кризиса миновала, и мы видим, что население отчасти снижает норму сбережений – при вялой динамике реальных доходов люди тратят больше, сберегают меньше. В том числе – используют сбережения, накопленные в 2015-2016 годах, чтобы “наверстать упущенное”, купить то, что они не могли купить раньше. В целом, да, это окажет эффект на инфляцию. Но пока потребительский спрос в стране остается вялым, да и реальные доходы населения фактически не растут, эффект этот будет весьма умеренным.
Сами новости об этих планах США уже привели к некоторой распродаже на рынке российского государственного долга. Не исключено, что она продолжится...
Станислав Мурашов:
- Кредитование действительно растет, но большую часть этого роста обеспечивают ипотечные кредиты, тогда как в целом потребительское кредитование остается слабым. Ведь потребление может восстанавливаться прежде всего за счет роста реальных располагаемых доходов населения, которые, в свою очередь, растут за счет зарплат и социальных выплат. Поэтому в том, что касается роста потребления, нынешнюю ситуацию можно сравнить с чашей, которая наполнена водой менее чем наполовину. То есть раньше она не наполнялась водой, теперь - начала наполняться, однако до “перелива” еще очень далеко… Спрос только-только начинает восстанавливаться, и до формирования его “проинфляционного” влияния еще далеко.
Объемы дополнительного оттока капитала могут составить порядка 30 млрд долларов в течение первого года после введения этих мер.
Помнится, в конце 2014 года, буквально в канун тогдашнего валютного кризиса в России, Центральный банк оценивал влияние ослабления рубля на инфляцию в соотношении 10:1. То есть девальвация на каждые 10% добавляла примерно один процентный пункт темпам текущей годовой инфляции. Но тогда были одни условия в экономике, сегодня – другие. По вашим оценкам, каково примерно это соотношение сегодня?
Алексей Девятов:
- На инфляцию влияет одновременно много факторов, и вычленить именно влияние обменного курса очень непросто. По разным оценкам, множитель такого “переноса” составляет где-то 0,1-0,2, то есть каждые 10% ослабления рубля добавляют примерно один процентный пункт к инфляции, может быть, чуть больше. Но для этого ослабление должно быть настолько продолжительным, чтобы и бизнес, и потребители, условно говоря, “поверили” в то, что рубль действительно “закрепился” на этих новых, более низких уровнях. В целом же, думаю, такие оценки являются более-менее справедливыми…
Станислав Мурашов:
- В целом, на мой взгляд, та оценка и остается адекватной… Однако следует иметь в виду: если 10%-ое ослабление рубля добавляет один процентный пункт к темпам инфляции, то это вовсе еще не значит, что 5%-ая девальвация выразится в полупроцентной добавке к инфляции. По нашим оценкам, для инфляции в целом “чувствительны” именно существенные ослабления рубля, на 10% и более, тогда они действительно выражаются примерно в таком эффекте переноса. Если же рубль ослабляется или укрепляется на меньшую величину, то для инфляции она практически незаметна. Ведь по многим видам продукции импортные контракты “фиксированные”, и на закупочные цены, в них указанные, текущий обменный курс мало влияет. И во-вторых, сегодня влияние “слабости” потребительского спроса оказывается гораздо большим, чем в 2014 году, - тогда спрос “чувствовал” себя куда лучше, чем сейчас. Впрочем, теперь это влияние уже приближается к нейтральному – спрос постепенно восстанавливается, и по мере его восстановления “эффект переноса” колебаний курса рубля на инфляцию будет становиться все более заметным.
Острая фаза кризиса миновала, и мы видим, что население отчасти снижает норму сбережений – при вялой динамике реальных доходов люди тратят больше, сберегают меньше.
Банк России приостановил смягчение своей денежно-кредитной политики, отказавшись от нового снижения ключевой процентной ставки. В том числе – имея в виду и инфляционные риски. Но такой “внешний” фактор как нынешнее расширение санкций США в отношении России, сам по себе, сколь значимым оказывается для Центрального банка именно в части прогнозируемого им, банком, уровня инфляции в стране в ближайшие месяцы?
Алексей Девятов:
- Здесь очень многое зависит от того, о каких санкциях идет речь. Если мы говорим о финансовом секторе или энергетике, то вряд ли они представляют существенную проблему для Центрального банка. Что мне действительно представляется важным в новом “санкционном” пакете, так это то, что США рассмотрят возможность введения запрета в отношении российского суверенного долга. Ведь объем средств нерезидентов на рынке российских ОФЗ достаточно велик. И если представить, что такие меры в отношении России будут приняты (о чем мы узнаем через полгода), это, безусловно, подстегнет отток капитала из российской экономики. И объемы такого дополнительного оттока капитала могут составить порядка 30 млрд долларов в течение первого года после введения этих мер.
Но для этого ослабление рубля должно быть настолько продолжительным, чтобы и бизнес, и потребители, условно говоря, “поверили” в то, что рубль действительно “закрепился” на этих новых, более низких уровнях.
Поясним, что, согласно планам расширения санкций, правительству США отводится шесть месяцев на то, чтобы оценить возможные последствия их введения в отношении зарубежных инвестиций в российские гособлигации, то есть суверенный долг. Те самые инвестиции, приток которых и обеспечил укрепление рубля в первом полугодии. Но здесь же стоит вспомнить, что Россия является крупным держателем гособлигаций самих США. Так, в мае 2017 года объем этих вложений составил почти 109 млрд долларов, это четверть всех золотовалютных резервов России сегодня. И среди крупнейших зарубежных держателей американского госдолга Россия оказалась в мае на 13-ом месте, между Индией и Сингапуром. Хотя объемы вложений каждой из этих трех стран в 10-11 раз меньше, чем вложений двух самых крупных держателей - Японии и Китая…
Но вы привели оценки, что, в случае распространения санкций США и на инвестиции в российский госдолг, отток капиталов с рынка российских гособлигаций в первый же год может составить около 30 млрд долларов. А каковы возможные последствия такого оттока для курса рубля и экономики в целом?
Алексей Девятов:
- Это довольно значительная сумма… И ее отток, по нашим примерным оценкам, может привести к ослаблению рубля на 3-4%, а в какие-то моменты курс может снижаться и до 68-70 рублей за доллар. По возможному влиянию на темпы экономического роста – потери могут составить 0,7-0,8 процентного пункта. Иначе говоря, если мы исходим из прогноза роста экономики, например, на 1,5% в 2018 году, то, будь эти санкции приняты, рост российской экономики окажется примерно наполовину меньшим. И, конечно, ослабление рубля потребует соответствующей реакции Центрального банка, чтобы не допустить ускорения инфляции. Но, думаю, что ЦБ будет нетрудно с этим справится. Просто в этом случае снижение ключевой ставки окажется не таким быстрым, каким могло быть, если бы санкций не было…
Спрос только-только начинает восстанавливаться, и до формирования его “проинфляционного” влияния еще далеко.
Станислав Мурашов:
- Для ЦБ – это, безусловно, фактор риска. Даже новости об этих планах США уже привели к некоторой распродаже на рынке российского государственного долга. Не исключено, что она продолжится, хотя точно оценить эффект этих распродаж трудно. Тем не менее, думаю, что ЦБ должен показать, что он видит эти риски и потому не готов снижать ключевую ставку только потому, что у нас наметилась некая позитивная динамика внутренних экономических показателей – будь то снижение инфляции или слабый рост потребительской активности.
